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Relatório Gratuito BRSR6 - Operação Condor

18 de maio de 2021
Carlos Herrera

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Banrisul (BRSR6) – Esquece 2020 e olha para 2021

Preço teto: R$ 12,70

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Após dois trimestres com resultados muito ruins, causados principalmente pela pandemia, graças à sazonalidade favorável do quarto trimestre, o Banrisul mostrou uma melhora em relação ao 3T20, com aumento no ROAE, lucro operacional e lucro líquido.

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Em termos interanuais também houve alguns pontos positivos como crescimento da margem financeira em relação ao 4T19 e queda da inadimplência para 2,31% de 3,37% no 4T19. Essa queda da inadimplência foi acompanhada de um aumento de mais de 25% na provisão para perdas de crédito, com isso, a companhia teve um aumento expressivo no índice de cobertura, que indica o quanto a companhia está provisionando suas perdas por falta de pagamento.

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Esse movimento, apesar de ter prejudicado o resultado do trimestre, mostra uma gestão preocupada com o futuro ao ter uma postura conservadora em um momento repleto de incertezas, razão pela qual enxergamos como positivo esse crescimento das provisões.

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Os resultados do 4T20 ainda não podem ser considerados bons, mas com certeza são um alívio depois de dois trimestres péssimos. Ademais, a volta dos dividendos no ano sugere que o pior pode ter passado e agora o banco pode começar a voltar à normalidade.

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No 4T20, a margem financeira foi igual a R$1,46 bilhão, um crescimento de 5% em relação ao 4T19, e de 18% em relação ao 3T20. O aumento da margem no trimestre foi ocasionado pelo crescimento nas receitas de crédito, em especial na recuperação de créditos baixados para prejuízo.

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Se considerarmos o ano de 2020, houve uma queda de quase 5%, refletido principalmente pela redução na taxa de juros das operações de crédito, pela diminuição na taxa do cheque especial e da taxa Selic, bem como o aumento de ativos na tesouraria em maior proporção do que o crescimento das operações de crédito.

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Na parte de despesas de provisão para perdas de crédito a companhia registrou R$401,3 milhões no 4T20, um crescimento expressivo de mais de 51%. Isso ocorreu principalmente pelo maior volume de recuperação de créditos baixados para prejuízo integralmente provisionados, pela rolagem da carteira por níveis de rating, afetada pelo atual ambiente macroeconômico.

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Vale relembrar que devemos olhar esse provisionamento em conjunto com a inadimplência, para calcularmos o índice de cobertura do banco. Como falamos acima, a inadimplência caiu no período, fazendo com que o índice passasse de 226% no 4T19 para 317% 4T20. Diante desse fato, é possível ver a preocupação do banco com uma nova piora macroeconômica, que viria com o fim do auxílio emergencial e o aumento do desemprego causado pela pandemia.

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No 4T20, as receitas de prestação de serviços e de tarifas bancárias somaram R$521,3 milhões, uma queda de 1,6% no trimestre. No ano de 2020, essa queda foi um pouco mais expressiva, de 4,3%, especialmente, pelo menor fluxo de receitas da rede de adquirência, impactadas por menor volume de transações e pelas medidas de apoio aos credenciados, em decorrência da pandemia.

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Mesmo com um crescimento na margem financeira, a piora operacional e o aumento nas provisões de perdas de crédito fizeram com que a companhia tivesse uma queda de 7,5% no lucro líquido em relação ao 4T19, fechando o trimestre com um lucro de R$329,7 milhões.

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Além disso, o ROAE ajustado anualizado alcançou 15,8%, 2,6 p.p. abaixo do apurado no 4T19. Os principais motivos são: crescimento de despesas de provisão para perdas de crédito, redução da margem financeira e das receitas de prestação de serviços e de tarifas bancárias, além do aumento de outras despesas, minimizada pela diminuição das despesas administrativas.

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Vale ressaltar que a companhia também soltou um guidance para 2021, no qual indica que a meta de ROAE será de 10-14%. O guidance divulgado reforça a visão conservadora da companhia para o próximo ano, deixando na base da meta a performance do ano de 2020 e no topo um ROE totalmente atingível.

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O fato de a companhia ter aumentado as provisões no ano de 2020, pode ter impacto no ROE do próximo ano. Isso porque se o cenário ruim não se concretizar, o banco poderá fazer uma reversão das provisões, impactando positivamente no resultado e, consequentemente no ROE do exercício. Outros dados divulgados para 2021 podem ser visualizados na tabela abaixo:

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Possível renegociação da folha de pagamento de servidores do Estado do RS (-)

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Entre os anos de 2007 (estreia do BRSR6 na bolsa) e 2015, o Banrisul detinha a exclusividade sobre a folha de pagamento dos servidores do estado. No entanto, em 2015 a assembleia legislativa do RS aprovou um decreto que determinava o fim da exclusividade.

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A partir disso, em 2016, o Banrisul contratou uma consultoria externa (Deloitte) para montar um Valuation e apresentar uma proposta para reter essa folha. O contrato firmado com o Estado do Rio Grande do Sul tem validade de 10 anos (2016-2026), e teve um valor de R$1,25 bilhão, pagos a vista por um total de 350 mil vínculos, que representavam mais de 300 mil servidores.

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Como o entorno macroeconômico é tão volátil no Brasil, esse contrato incluía a possibilidade de uma renegociação a partir do quinto ano decorrido. Uma das variáveis a serem discutidas é a taxa de desconto aplicada na época. Lembramos que em 2016 a taxa de juros de referência superava 14% a.a. e hoje está em 2% a.a. Além disso, temos o Open Banking e aumento de concorrência nas transações financeiras.

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Dessa maneira, o Governo manifestou o interesse de rever o valor justo estipulado pelo acordo, oferecendo estender o contrato por 10 anos. Ou seja, a nova negociação seria válida para o período entre 2021 e 2031.

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O banco contratou uma assessoria jurídica para determinar se vale a pena fazer um novo contrato de 5 anos ou realizar o aditamento do já existente. Vale ressaltar que o banco realizará novamente a criação de um comitê independente para julgar a nova proposta e chegar a um valor de interesse. Até o momento, ainda não foi confirmado se a renovação acontecerá, mas pela importância que a folha dos servidores tem no banco, tanto em oferecimento de produtos quanto serviços, a perspectiva é de que haja um novo acordo.

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A notícia tem dois vieses, um positivo e um negativo. Por um lado, aumentar a duração do contrato diminui o risco através de maior estabilidade para uma parte da receita que é muito relevante na companhia. Por outro, reforça a preocupação do mercado com a governança, pois parece que a cada vez que o Estado precisa de dinheiro vai recorrer ao Banrisul. Além disso, é sempre um risco que o acordo não seja do melhor interesse dos minoritários e favoreça o controlador, que é o próprio Estado do Rio Grande do Sul, e que possui 98% das ações ON.

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Com os eventos recentes do ponto de vista político e com estatais, BRSR6 acumula queda de - 13% versus -6% do Ibov. Essa queda de curtíssimo prazo faz sentido, pois um contexto de taxas maiores afeta os bancos através do funding e na taxa de desconto. No entanto, segundo os nossos cálculos, o Banco se encontra negociando em múltiplos muito descontados inclusive considerando uma entrega na parte baixa do guidance para este ano.

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Segundo as nossas estimativas, o guidance do banco implica num lucro líquido na casa de R$ 850 milhões e R$ 1 bilhão. Considerando isso, o papel estaria negociando na casa de 5x e 6x preço/lucro, 0,55x p/vp e um dividend yield entre 8,5% e 10%. Acreditamos que são múltiplos muito descontados, inclusive considerando os riscos político, de intervenção estatal e aumento na taxa de juros. Por isso, reiteramos a recomendação de compra.

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Disclaimer Este relatório foi preparado pelo analista independente e autônomo Carlos Herrera, sendo de uso exclusivo de seu destinatário. Não pode ser reproduzido ou distribuído, no todo ou em parte, a qualquer terceiro sem autorização expressa. O estudo é baseado em informações disponíveis ao público e/ou diretamente junto à(s) companhias(s) objeto da análise. Estas fontes são consideradas confiáveis e de boa fé na data de publicação. Contudo, não existe nenhuma garantia, expressa ou implícita sobre sua exatidão. Posto que as opiniões nascem de julgamentos e estimativas, estão sujeitas a mudanças sem aviso prévio em decorrência de alterações nas condições de mercado. Este relatório não representa oferta de negociação de valores mobiliários ou outros instrumentos financeiros. As análises, informações e estratégias de investimento têm como único propósito fomentar o debate entre o analista Carlos Herrera e os destinatários. Portanto, os destinatários devem desenvolver também suas próprias análises e estratégias. O analista responsável pela elaboração deste relatório declara, nos termos do artigo 21 da Instrução CVM no 598/18 que as recomendações do relatório de análise refletem única e exclusivamente as suas opiniões pessoais e foram elaboradas de forma independente e autônoma.

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